Intenso enero y primer cisne negro

por Juan Carlos Ureta
03 febrero 2020

Hace exactamente dos años, a principios de febrero de 2018, las Bolsas americanas se desplomaban por temor a una rápida subida de los tipos de interés, tras haber superado el tipo del bono del Tesoro americano a diez años (T bond) el temido nivel del 3%, lo que hacía prever a muchos una rápida escalada en el precio del dinero.

Era el momento en el que se pensaba que la Fed había tenido éxito en su objetivo de relanzar la economía americana, hasta tal punto que la Fed no dudó en subir ese año 2018 hasta cuatro veces los tipos de interés, la última de ellas el 19 de diciembre, lo que provocó una brusca caída de las Bolsas los días siguientes, en medio de fuertes temores de recesión. De esta forma la economía pasó a lo largo del 2018 de una expectativa de "crecimiento global sincronizado" a una realidad de "desaceleración global sincronizada", certificando así el fracaso de las políticas monetarias expansivas a la hora de generar un crecimiento económico sostenible y vigoroso.

Hoy, dos años después, el tipo de interés del T bond está en el 1,5% al que cerraba el pasado viernes, justo la mitad de aquel fatídico 3% que tumbó a las Bolsas en febrero de 2018, y desde entonces a hoy han pasado muchas cosas, pero sobre todo hemos entendido que para que la economía siga funcionando es indispensable mantener las políticas monetarias expansivas, tanto en la vertiente de los tipos de interés muy bajos como en la vertiente de la provisión continua de liquidez al mercado.

La comprensión de esa necesidad ha movido, curiosamente, a los inversores a abrazar de nuevo el riesgo en el 2019, propiciando una subida histórica de las Bolsas y de los bonos de baja calidad, justo en el año de menor crecimiento económico global de la última década, bajo la convicción de que estamos en un "nuevo escenario", en un "nuevo paradigma", el de los tipos cero o casi cero para siempre, perpetuos.

Enero empezó bajo ese mismo paradigma y, en las dos primeras semanas, el movimiento de las Bolsas prácticamente replicó lo ya visto en 2019, a saber, subidas de los índices en todo el mundo y récords diarios en las Bolsas americanas, con las tecnológicas en subida vertical. Pero ha aparecido un inesperado "cisne negro", la epidemia del coronavirus, que ha terminado con ese idílico comportamiento, sin que racionalmente sea posible saber hasta qué niveles pueden llegar la epidemia y su impacto económico, aunque todo apunta a que ese impacto no será pequeño.

Ahora mismo todas las miradas están atentas a la evolución de la epidemia, a ver si se expande o no, de igual forma que hace dos meses todas las miradas se dirigían a analizar cada pequeño avance o retroceso que se produjera en las negociaciones para el acuerdo comercial con China, y de igual forma que hace dos años toda la atención se concentraba en ver si el tipo de interés del T bond superaba o no el 3%. Los mercados funcionan así, concentran su atención en cada momento en determinadas cosas, y tienden a analizar poco las restantes.

Pero, sin quitar importancia al coronavirus, que la tiene, en enero ha habido otras evoluciones que deberían capturar nuestra atención, porque son relevantes, independientemente de lo que suceda al final con la evolución de la epidemia. El mismo viernes pasado, a la vez que las Bolsas se veían sacudidas por la declaración de la OMS de la epidemia china como "emergencia sanitaria internacional" y en el que la Administración americana tomaba determinadas medidas, que ha ido ampliando el fin de semana, ante el crecimiento de los afectados por el virus en Estados Unidos, se producían también otras noticias interesantes.

La primera es que, tras cuarenta y siete años de pertenencia a la Unión Europea, finalmente la salida del Reino Unido, varias veces aplazada, se convertía en realidad, abriéndose hasta fin de año el plazo para negociar un acuerdo sobre los términos futuros de la relación. Por más que nos hayamos acostumbrado al Brexit, y por más que se le quite importancia en este entorno de mercados en el que "pase lo que pase, en las Bolsas nunca pasa nada", hay que recordar una vez más que la salida de Inglaterra de la Unión Europea es uno de esos movimientos inquietantes, cuyas consecuencias últimas no conocemos, pero que, unido a otros movimientos como el "America first" de Trump, están cambiando el mundo que hemos conocido en las últimas cuatro décadas. El paso de la multilateralidad a la bilateralidad y la desglobalización son cambios muy profundos y el Brexit es un paso más de esa dirección. No deberíamos minimizar los riesgos que esos cambios plantean.

La segunda noticia del viernes fue la confirmación de que la actividad manufacturera en China se ha paralizado. El Índice de Gestores de Compras (PMI, por sus siglas en inglés) cayó desde el registro de 50,2 de diciembre a 50 en enero, según informó el viernes la Oficina Nacional de Estadísticas de China. La cifra está en línea con las previsiones de los analistas, quedándose justo en la marca neutral de 50 puntos que separa el crecimiento de la contracción sobre una base intermensual y aunque, sin duda, el coronavirus ha influido en la contracción de la actividad, también se ha visto una caída importante de las exportaciones, no vinculada con la epidemia. Habrá que esperar a otros indicadores, pero el riesgo de que China no pueda sostener su crecimiento por encima del 6% parece cada vez mayor, y se verá agravado si la epidemia va a más, pero no necesariamente reducido aunque se controle la epidemia.

Otro dato importante, esta vez del jueves pasado, ha sido el crecimiento americano del cuarto trimestre. No solo porque ha ido ligeramente a la baja situándose en el 2,1% en el cuarto trimestre, sino sobre todo porque muestra la dificultad de lograr ese crecimiento del 3% que Trump prometió al iniciar su mandato. Si miramos por dentro las cifras, el consumo y las inversiones se han ralentizado, y se ha conseguido mantener un crecimiento digno gracias al sector exterior, dado el frenazo de las importaciones por los aranceles. Al final EE.UU. crece como en 2018 pese a todo el esfuerzo de la Fed bajando tres veces los tipos y haciendo la mayor inyección monetaria de su historia, y la pregunta es si realmente el modelo de estimular monetariamente la demanda interna y poner aranceles a la importación es sostenible sin generar tensiones de inflación.

Hay otra cosa que ha capturado nuestra atención esta última semana, y es el persistente buen tono de las tecnológicas. Aunque ha habido alguna excepción, como Facebook, que cayó un 7% tras presentar resultados, la realidad es que Microsoft, Apple, Tesla y Amazon han dado sorpresas positivas al mercado, y en todos los casos las acciones han respondido con fuertes alzas, incluso aunque las Bolsas estuviesen recortando. Amazon, por ejemplo, subió un 7,4% el viernes tras presentar resultados el jueves por la noche, pese a las fuertes caídas en la sesión del S&P y del Dow. El sector tecnológico ha sido clave en las subidas de las Bolsas americanas los tres últimos años y el Nasdaq ha sido el único índice entre los grandes capaz de cerrar enero en positivo, con un alza del 2%, pero nos preguntamos si la creciente divergencia bursátil entre las tecnológicas y las empresas tradicionales es sostenible, y tendemos a pensar que no, a pesar de reconocer que el futuro pertenece a las tecnológicas.

Finalmente hay que aludir a las fuertes caídas del precio del petróleo y del precio del cobre, que han ido a más a medida que avanzaba enero, y que ya es un recorte del entorno del 10% desde que se inició el año, bastante más que las Bolsas. Hay una creencia de que la combinación de fuertes caídas del precio del cobre y del petróleo de manera simultánea es preludio de los grandes recortes en Bolsa y de las recesiones económicas, ya que eso es lo que ha sucedido en casi todas las recesiones desde 1974, con alguna excepción como la de 2014-2015. Es verdad que la economía del siglo XXI no es la del siglo XX y por tanto tal vez las viejas reglas no valen, pero conviene no despreciar este tipo de señales.

En definitiva, la epidemia china agrava la situación, pero la tendencia a un menor crecimiento estaba ya ahí antes de la aparición del coronavirus. De alguna manera, retomando el inicio de este comentario, la sensación a partir de 2018 es que el modelo de impulsar el crecimiento con dinero barato no acaba de funcionar a medio plazo, y por tanto está agotado, pese al "revival" intentado en 2019 por la Fed. Como decíamos hace una semana, China contribuye en más de un treinta por ciento al crecimiento global y EE.UU. en casi un veinte por ciento, y ambas economías han aplicado estímulos extraordinarios en 2019, pero el resultado es que mantienen su crecimiento, en China al 6% y en EE.UU. al 2%, pero no despegan con fuerza.

Enero ha finalizado con una última semana de fuertes caídas en las Bolsas (Eurostoxx -3,6%, Dax -4,4%, Dow -2,5%, S&P -2,1% Nikkei -2,6%, MSCI de Emergentes en dólares -5,1%) de las que solo se han librado algunas tecnológicas, y tras esas caídas todas las Bolsas están en negativo desde inicio del año, salvo el Nasdaq.

Esta primera semana de febrero hay datos macro importantes como los PMIs de manufacturas y servicios en EE.UU. y en la zona euro, el PMI de servicios en China y el informe de empleo de enero en EEUU. Reportan cifras, asimismo, muchísimas e importantes empresas tanto en EE.UU. como en Europa. De las tecnológicas destacaríamos Alphabet-Google el lunes y Qualcomm el miércoles, y entre las europeas darán sus cifras grandes Bancos como BNP, ING o Intesa, automovilísticas como Fiat, y empresas de lujo como L'Oreal, por citar solo algunas.

Si enero fuese realmente un preludio del año, podríamos decir que 2020 va a ser un año volátil, y esa volatilidad y los peligros seguramente van a venir de las dos grandes zonas que aportan más de la mitad al crecimiento global, a saber, China y EE.UU. Con el permiso, claro está, de las grandes tecnológicas.

Con el coronavirus como foco principal y casi único de atención, es imposible predecir el curso de las Bolsas a corto plazo, aunque todo parece indicar que queda algo de corrección. Pero, más allá de donde acabe esta corrección, la reflexión que nos deja enero es que tal vez el auténtico cisne negro no sea el coronavirus sino la prolongación sine die de un modelo de expansión monetaria que está llegando a ser a la vez insostenible e irreversible.


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