La corrección ordenada y los activos burbuja

por Juan Carlos Ureta
08 marzo 2021

Tras un enero que al final se torció, y un febrero que prometía volver al guion alcista dominante desde el pasado abril, pero que terminó en medio de una fuerte corrección de las tecnológicas, marzo arrancó, el pasado lunes, con fuertes subidas en todas las Bolsas. El Ibex, el Dow Jones y el Eurostoxx subieron el 1,9% en la sesión, el S&P el 2,4% y el Nasdaq el 2,9%.

Pero esa fuerza inicial se ha ido diluyendo en las sesiones siguientes, y lo que podía haber sido un inicio de marzo espectacular ha quedado solo en una semana moderadamente alcista, e incluso negativa para el Nasdaq, que no pudo evitar su tercera semana consecutiva a la baja, cayendo un 2%. El S&P y el Ibex han subido un modesto 0,8%, y el Eurostoxx un poco más, el 0,9%, mientras que el Nikkei y el Shanghai Composite han sufrido ligeras pérdidas semanales, y el MSCI de Bolsas emergentes en dólares ha quedado plano.

Los temores de inflación y de subida de tipos han sido el motivo de esa vuelta atrás en la semana, igual que fueron el motivo de las caídas a fin de febrero. Como decíamos la semana pasada, el arco de bóveda sobre el que se ha cimentado el mercado alcista desde el pasado abril ha sido la convicción de que la Fed y los restantes Bancos Centrales tienen capacidad para mantener los tipos de interés a cero indefinidamente. Cualquier alteración de ese paradigma provoca inquietud, y afecta sobre todo a los activos que se han visto más beneficiados de ese paradigma, que son las compañías que hoy están en pérdidas pero se supone van a tener muchos beneficios en el futuro, como Tesla, por citar el ejemplo más conocido. Con tipos cero para siempre, importa menos el momento en el que se produzcan los beneficios, da igual que sea dentro de mucho tiempo con tal de que sean muy elevados. Si nos creemos que algunas empresas van a quedarse con casi todo el mercado en el futuro, porque son muy disruptivas, esas empresas suben hasta el infinito con tipos cero. Ahora, al romperse el paradigma, esas empresas son las que más están bajando.

El problema de la inflación ha aparecido al acercarse la reapertura de las economías. Se piensa que la demanda embalsada durante los largos meses de confinamiento puede desatarse y dar lugar a una subida de precios en la segunda parte del año, dado el buen ritmo de las vacunaciones a nivel global, crecen los temores de inflación. Los buenos datos de los PMIs industriales que hemos conocido la semana pasada (no así los de servicios, todavía afectados por las restricciones a la movilidad) y la subida del petróleo (la semana pasada + 8%) van en la misma dirección. El cuadro "inflacionista" lo completa el plan de estímulos de 1,9 billones de dólares, casi un diez por ciento del PIB, propuesto por Biden, que el Senado ha aprobado este fin de semana, y ya solo pendiente de su aprobación final por el Congreso. El tamaño de ese plan es, según varios economistas de prestigio, liderados por Larry Summers, excesivo.

El presidente de la Fed, Jerome Powell, intentó quitar hierro a los temores de inflación el pasado jueves, al afirmar que la inflación subirá en los próximos meses pero que esa subida será temporal y no afectará a los tipos de interés, pero, como ya había sucedido la semana anterior, los mercados recibieron mal el mensaje de Powell. El tipo de interés del bono a diez años subió y el Nasdaq cayó un 2% mientras Powell hablaba. Solo la extraordinaria remontada del viernes, en la segunda parte de la sesión, tras publicarse el informe de empleo de febrero, con una creación de puestos de trabajo que más que duplicó la de enero, permitió a las Bolsas cerrar dignamente la semana. El Nasdaq habría entrado en pérdidas anuales de no ser por la subida de más del 4% que tuvo en las cuatro últimas horas de la sesión.

Lejos de la idea de Powell de una inflación pasajera, los inversores parecen pensar que la inflación, como la pasta de dientes, es fácil sacarla del tubo pero imposible volverla a meterEse cambio de perspectiva, al que aludía el pasado martes el economista jefe del Banco de Pagos de Basilea, Claudio Borio, en la presentación del último informe trimestral de la institución, lleva a los inversores a preguntarse hasta cuándo durarán las actuales condiciones monetarias, y les hace ver burbujas donde hasta hace poco solo veían "exuberancia racional". El Banco Central chino, el People's Bank of China, comparte esa idea, y uno de sus directores decía el pasado martes en Pekín que las burbujas de los mercados americanos y europeos van a pinchar porque se apartan de la realidad de la economía.

Frente al miedo a que las burbujas exploten, está el deseo de que haya una corrección ordenada, que se adivinaba en las palabras de Jerome Powell el pasado jueves. Es normal que los Bancos Centrales deseen un ajuste suave de los precios, y por ello Powell se congratulaba el jueves de que la corrección de los bonos está siendo "ordenada", pero a veces los mercados entran en fases de volatilidad extrema.

Por el momento todo parece bajo control, pero las correcciones en algunos activos les hacen entrar ya en situación técnica de "mercado bajista" ('bear market') que se produce cuando la cotización cae más del 20% desde los máximos. Tesla, por ejemplo, que fue una de las pocas tecnológicas que no logró cerrar en positivo el viernes, pese a la remontada. Tesla pierde ya un tercio de su valor desde máximos. También han entrado en "bear market" bastantes valores vinculados a las energías limpias, como Plug Power, y ETFs muy expuestos a compañías disruptivas, como Ark Innovation.

Sin embargo, la caída desde máximos de algunas de las grandes tecnológicas como Apple, Amazon y Facebook se ha limitado a niveles del 15%, y el Nasdaq tras la subida de última hora del viernes baja algo menos del 10% desde máximos. Es decir, son niveles técnicos de corrección (recorte del 10% o más, sin llegar al 20%) pero no llegan todavía a situación de mercado "bajista". Incluso en algunos casos, como Alphabet/Google, las caídas han sido mínimas. El mercado parece estar diferenciando entre las empresas que aportan las infraestructuras básicas del mundo digital, como las cinco grandes citadas, y aquellas otras que aún deben consolidarse. Tampoco están siendo grandes los recortes en empresas de sectores tradicionales, como automóviles, banca, petróleo o turismo y viajes, que siguen acumulando grandes ganancias desde el uno de enero. Esto quiere decir que el mercado está discriminando y eso hace que la corrección sea por ahora, como desea Powell, bastante ordenada.

La clave va a estar en lo que hagan los activos más sobrecalentados, es decir, los que han descontado expectativas extremadamente optimistas sobre el futuro, con total alejamiento de los fundamentales de valor. Entre esos activos situaríamos además de empresas como las ya citadas (Tesla, algunas compañías "verdes" o biotecnológicas), a las criptomonedas. Todas, desde las más serias, como el bitcoin, a las más triviales o desenfadadas, como el dogecoin, están descontando un mundo futuro en el que el dólar, el euro, el yen o la libra serán casi completamente sustituidos por el bitcoin y demás criptomonedas. Si en algún momento se inicia una corrección desordenada en las criptomonedas, podría contagiarse a los demás activos, como pasó en el 2000 con la crisis de las "punto com". Pero hoy por hoy la corrección está siendo ordenada incluso en las muy volátiles criptomonedas.

En la semana que entra, en la que hay pocas referencias, salvo el IPC americano y chino de febrero que se publican el miércoles, lo más relevante será la evolución del tipo de interés del bono del Tesoro americano a diez años, el T bond, que cerró el viernes en 1,577%. La referencia más importante es el 1,80% al que estaba antes de la pandemia, pero si vuelve a pasar el 1,60% lo normal es que haya nervios, y la posibilidad de corrección desordenada será mayor.

Al empezar marzo el consenso dominante sigue siendo que la combinación de estímulos monetarios y fiscales va a generar un ciclo largo de crecimiento económico con baja inflación, que alimentará un potente ciclo bursátil alcista. Pero no debemos descartar alteraciones de ese escenario, ya sea por el lado de una mayor inflación o de un menor crecimiento, que podrían producir episodios de alta volatilidad como los vistos en febrero o diciembre del 2018.

Hay que prestar máxima atención a las tecnológicas y a las criptomonedas. La fuerte subida del Nasdaq el pasado lunes y la remontada del final en la sesión del viernes podrían estar señalizando que la corrección ha llegado a su fin, pero es más prudente pensar que no son señales fiables.


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