La Fed ante una guerra total con muchos frentes

por Juan Carlos Ureta
14 marzo 2022

 

Tenemos que empezar pidiendo excusas por hablar de las consecuencias económicas de la guerra en medio de la tragedia que está viviendo estos días la población de Ucrania, pero es obligado analizar el impacto económico, sobre todo a la vista de la prolongación del conflicto y de su escalada a niveles que en algún momento podrían llevar a una mayor involucración militar de Occidente bajo determinados supuestos.
 
Es obligatorio, en definitiva, plantearnos si la consecuencia última del conflicto va a ser un oscuro escenario de estancamiento económico con inflación, con riesgos incluso de recesión global, o si, por el contrario, la economía occidental va a ser capaz de sortear ese inquietante escenario, como ha sido capaz de superar las consecuencias económicas de la pandemia y de los confinamientos. Si así lo hiciera demostraría sin duda una enorme fortaleza, ya que habría logrado superar dos retos muy complicados (el Covid y la guerra de Ucrania) que se han presentado, además, uno detrás de otro en menos de dos años.

A nuestro juicio para entender las consecuencias económicas de la guerra hay que entender que se trata de una guerra con varios frentes, no solo el militar. Está el frente económico, con sanciones y boicots, el frente de la comunicación, el frente digital, el frente de la ayuda humanitaria, pero, sobre todo el frente de los valores. Esta guerra se ha planteado como una guerra de Occidente (eso que podríamos llamar usando terminología de Niall Ferguson el "west", aunque incluya a países tan orientales como Japón o Corea del Sur) contra Rusia o, más exactamente, contra Putin.
 
Estamos, por tanto, ante una guerra "total" en la que Putin podría ganar en el frente militar ocupando toda Ucrania, pero perder la guerra si Ucrania se convierte en el Vietnam de Rusia. Por el momento Putin parece estar ganando la guerra militar, pero está perdiendo todas las demás guerras. Los valores de Occidente han despertado de pronto a la opinión pública global y eso ha hecho perder a Putin la guerra de la comunicación. En la guerra digital de las redes y de la seguridad informática, Putin tampoco va ganando y, finalmente, en la guerra económica será muy difícil que Putin pueda sobrevivir a las sanciones extremas que se le han impuesto, algunas de ellas tan extremas como el bloqueo de las reservas de su Banco Central, una sanción inédita y realmente fuerte.

Lo más relevante, a nuestro juicio, es que Putin esté perdiendo la guerra de los valores, y los valores son muy importantes, casi lo más importante, en el mundo post Covid. Cada nueva atrocidad militar que haga Putin le puede ayudar a ganar en el terreno estrictamente militar, pero será una nueva batalla perdida en el terreno de los valores y, si insiste en ir por ese camino, puede ser que incluso China tenga que abandonar su posición de apoyo encubierto.

Al final, en nuestra opinión, lo único relevante a efectos económicos es quien gane la guerra "total", quien sea el vencedor final, si los es Occidente o lo es Putin. Y Putin puede ser el perdedor final, aunque ocupe Ucrania y expulse a Zelenski.
 
Paradójicamente en el mundo del siglo XXI y en una guerra "total" con varios frentes, el ganador militar puede ser el perdedor de la guerra, y acabar realmente muy mal. Sería un caso de victoria "pírrica" en una guerra del siglo XXI.
 
Desde este punto de vista vemos tres escenarios. El primero, muy improbable, es que Putin fracase militarmente y sea derrotado por la resistencia de Ucrania. Es poco probable salvo que se involucre la OTAN, y no lo va a hacer. El segundo es que Putin vaya hasta el final, lo que le obliga a una guerra "sucia" que sin duda pagará en el futuro, de forma grave. El tercero es que haya negociación para poner fin al frente militar, y si la hay debería ser pronto.

En general, hoy se apuesta por la segunda opción, con Putin ocupando Ucrania, no cediendo en su posición y poniendo un gobierno títere dependiente de Moscú. Pero los mercados no nos apuntan en esa dirección, más bien al contrario. Esta última semana, el petróleo empezó el pasado lunes superando los 130 dólares y ha terminado por debajo de 110 dólares. Las Bolsas europeas, que son el mejor termo de la contienda porque son las más directamente afectadas, protagonizaron una espectacular jornada el miércoles, con subidas superiores al 6% en el Eurostoxx , el Dax, el Cac francés y el Mib italiano. Ese mismo día el petróleo y otras materias primas se desplomaban y al final de la semana el Eurostoxx ha subido un 3,7%, el Dax un 4,1% y el Ibex un 5,5% frente a caídas semanales del 3,5% en el Nasdaq, del 3,2 en el Nikkei y del 4% en el Shanghai Composite. Asimismo, el precio del aluminio ha caído un 9,1% en la semana, el del trigo un 8,3%, y el del cobre, el paladio, el zinc, el plomo o el estaño más de un 6%. Por su lado el llamado índice del miedo o de volatilidad, el Vix, que llegó a alcanzar el 36% el martes acabó la semana en niveles del 31%.
 
Es muy precipitado ver en esas subidas de las Bolsas europeas y en esas caídas de las materias primas el anticipo de un próximo fin de la guerra, y más aún pensar que los mercados apuestan por la victoria de eso que hemos llamado "Occidente". Es precipitado entre otras cosas porque la caída final de las Bolsas americanas en la sesión de cierre del viernes no augura nada bueno. Pero en todo caso lo que sí podemos decir es que los mercados no parecen ser tan pesimistas como el consenso dominante que atribuye a Putin una capacidad desestabilizadora casi total.
 
Cualquiera de los escenarios es malo, pero el peor es que Putin gane la guerra "total" y ese escenario cada día se aleja más, afortunadamente. Obviamente, incluso en el mejor escenario, el de una negociación inmediata que ponga fin al conflicto, habrá secuelas muy negativas en la economía, en forma de menor crecimiento y de mayor inflación de la prevista, pero si al final gana Occidente, las posibilidades de que la economía global supere el golpe, previa fase de "convalecencia", como superó la pandemia, son, a mi juicio, grandes.
 
La Fed se reúne esta semana, después de la reunión del BCE de la semana pasada y después de un dato de inflación en EE.UU. en febrero del 7,9%, la más alta en cuarenta años. En Europa, el BCE el jueves pasado estimó inflación a fin de año en una banda entre el 5,1% y el 7,1% en lugar del previsto 3,2% y dijo que no se espera recuperar el nivel del 2% hasta el 2024.
 
En la guerra de la comunicación a Occidente le interesa mostrar la mayor normalidad posible y tal vez por eso el BCE se esforzó el jueves pasado en transmitir que va a continuar con su programa de normalización monetaria muy gradual y muy cautelosa en los términos previstos, sin que la guerra de Ucrania le afecte lo más mínimo. Quienes esperaban de Christine Lagarde alguna palabra de cambio de política en el BCE por la guerra de Ucrania quedaron decepcionados y es posible que ocurra lo mismo este próximo miércoles con la Fed. Por tanto, esperemos una subida de tipos de un cuarto de punto y un mantenimiento del programa de normalización monetaria. Otra cosa es que esa normalización pueda mantenerse en el futuro y nuestra opinión es que no se mantendrá porque la guerra de Ucrania va a dejar secuelas y va a dificultar en extremo la normalización monetaria.

En definitiva, las Bolsas habían iniciado un ajuste de los precios de los activos, para adaptarlos a un mundo con más inflación y menos crecimiento, desde el mes de septiembre del 2021 y habían acentuado ese ajuste a principios de 2022. La invasión de Ucrania acelera ese ajuste y lo hace algo más profundo, pero al final si Occidente gana la guerra la salida tras el ajuste será mejor de lo previsto.

Si hay triunfo final de Occidente volveremos a ver el modelo de transformación disruptiva post Covid, y no habrá venganza de la vieja economía (el gas y petróleo) sobre la nueva economía del conocimiento basada en la innovación (las energías limpias), pero tampoco deberíamos pensar, tras Ucrania, en unos nuevos "happy twenties" del siglo XXI.

Esta semana además de la reunión de la Fed hay varios resultados empresariales como los de Volkswagen, Inditex, Enel o E.on y algunos datos interesantes como las ventas minoristas de febrero y los precios al productor en EE.UU. Pero obviamente en los mercados solo habrá ojos para la guerra en Ucrania.
 


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