Las tecnológicas y el populismo monetario

por Juan Carlos Ureta
27 julio 2020

Al final la penúltima semana de julio no ha sido tan tranquila como preveíamos al final de nuestro anterior comentario, y la que inicialmente parecía que iba a ser la gran semana de confirmación del mercado alcista post Covid ha terminado el viernes con serios interrogantes sobre la continuidad del rally bursátil que se inició en abril, e incluso con dudas sobre el impacto último de las intervenciones monetarias masivas de la Fed y de los restantes Bancos Centrales.

Tras un comienzo de semana fulgurante en el que varias grandes tecnológicas volvieron a marcar máximos históricos de todos los tiempos (Amazon subió casi un 8% en la sesión del lunes), el giro a la baja se inició el jueves por el mal dato semanal de solicitudes de desempleo en EE.UU. (1,4 millones de nuevos parados y decimoctava semana consecutiva con más de un millón de peticiones de subsidio de paro) y se prolongó el viernes, alimentado por las crecientes tensiones entre China y Estados Unidos, por la decepción de los inversores con las previsiones dadas por Intel para los próximos meses, y por la sensación de que el virus sigue ahí y va a dar mucha guerra antes de que desaparezca o sea controlado definitivamente.

Es difícil señalar las verdaderas causas del giro a la baja que hemos visto en las Bolsas esta semana, un giro en forma de "V" invertida. Cómo decíamos en nuestro último comentario, las cosas siempre tienen una razón "oficial" y luego está la verdadera razón, y podemos preguntarnos si la cautela contenida de los inversores al finalizar la semana pasada responde a circunstancias puntuales como las antes mencionadas o más bien a que los inversores empiezan a ser menos optimistas en relación al mundo post Covid.

Si esto fuese así, el cambio de opinión de los inversores estaría relacionado con los datos macroeconómicos y con los resultados empresariales que van apareciendo y, sobre todo, con las expectativas de que esos datos reflejan, tal y como advierten, casi sin excepción, las empresas que se atreven a dar alguna estimación ('guidance') hacia el futuro.

Los resultados empresariales que se van presentando en EE.UU. no solo confirman que los beneficios por acción pueden caer un 40% o más en el segundo trimestre sino que, sobre todo, transmiten mucha inseguridad de las compañías respecto al futuro. Un buen número de ellas han renunciado directamente a hacer previsiones ('guidance') y otras, como Netflix la semana pasada o Microsoft e Intel esta última semana, directamente dibujan un panorama lleno de cautelas y advertencias.

Lo anterior es especialmente relevante en las tecnológicas, que simbolizan como ningún otro sector los sueños y esperanzas de este curioso mercado alcista. Los CEOs de las grandes tecnológicas, incluido Elon Musk de Tesla, son mucho más cautos en sus manifestaciones que los "day traders" que operan frenéticamente en la plataforma Robin Hood y que se autoproclaman superiores a Warren Buffet en el arte de invertir en Bolsa. Esas legiones de inversores cortoplacistas, animados por el dinero abundante y gratis, son parte del nuevo "populismo monetario" que ha surgido del Covid 19 y operan sobre todo en los valores tecnológicos porque son los ganadores aparentes del nuevo mundo tras la pandemia. Al final no se sabe muy bien si esos valores suben porque están de moda o si están de moda porque suben, pero a los efectos prácticos da igual, el caso es que suben sin parar, algo que suscita reservas entre los inversores más tradicionales.

Algo similar pasa en el plano macroeconómico. Frente al optimismo de una recuperación en "V" basado en la idea simple de que el confinamiento es como apagar el motor de un coche y volverlo a encender al cabo de tres meses, empieza a dibujarse el escenario de una economía condenada a un bajo crecimiento prolongado, una economía cuyo vuelo se ve limitado por el enorme peso de la deuda, que con el Covid se ha disparado a niveles estratosféricos. Los analistas empiezan a considerar que los efectos en cascada de los prestamos puente podrían suponer una factura demasiado pesada una vez pase la pandemia.

Algunos economistas e inversores importantes, como Nouriel Roubini, Ray Dalio o Jim Chanos, se preguntan abiertamente si la Fed ha hecho muchas cosas que no había que hacer. Si se ha rescatado una vez más a Wall Street a costa de Main Street, favoreciendo a los inversores financieros e inundando de liquidez a los mercados, lo cual puede a corto plazo evitar una deflación pero a medio plazo encadena a la economía durante una larga temporada a unos tipos ultrabajos necesarios para que los Gobiernos y la economía puedan refinanciarse.

Las consecuencias sociales de lo anterior en términos de desigualdad real o percibida son bastante inquietantes, ya que los precios de los activos son cada vez más altos y las rentas del trabajo y los rendimientos de los activos son cada vez más bajos. Pero sin llegar a esos extremos, la pregunta es si todo eso va a funcionar a largo plazo en el plano puramente económico. Con el Covid se ha pasado de un modelo de "dinero barato y abundante", que era el imperante entre 2008 y 2019, a un modelo de "dinero gratis e ilimitado" y aunque siga sin haber inflación, existe un riesgo de mala utilización de los recursos ('misallocation') como pasó en el 2007 y 2008.

Nuevamente, como pasó a finales de 1999 para evitar el entonces temido "efecto dos mil" (Y2K) o como pasó a partir del 2003 para salir de la crisis generada por el pinchazo de la burbuja puntocom y por el atentado de las Torres Gemelas seguido de la segunda guerra de Irak, estamos inundados de liquidez y los mercados de activos lógicamente responden con subidas. Lo cual genera como decíamos un cierto "populismo monetario", un entorno de "todo vale y no hay límites", sobre todo entre los fans de las tecnológicas.

Pero empieza a aparecer, y tal vez esa es la lectura que debemos hacer de la semana pasada, lo que algunos llaman la ley del rendimiento decreciente de los estímulos monetarios y fiscales, que se produce cuando esos estímulos ya no sirven para generar crecimiento económico sino solo para mantener los activos en un elevado nivel de precio. Ni siquiera el Plan de Reconstrucción europeo aprobado con muchas dificultades en la madrugada del pasado lunes tuvo un efecto en los mercados más allá de la sesión del martes pese a los buenos PMIs de la zona que se han publicado, sobre todo los PMIs de servicios.

Estas reflexiones han flotado en el ambiente el pasado viernes, en un entorno, insistimos, que guarda un enorme parecido con lo que pasó a fines de los noventa, cuando las inyecciones de la Fed fueron a aquellas "puntocom" que fascinaban a los inversores y a los ciudadanos de forma absolutamente irracional. Hoy la situación es distinta, Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet, Facebook o Netflix son grandes empresas, innovadoras y eficientes. Pero podemos dudar de que su valor fuese tan inmensamente grande si la Fed no hubiese inyectado seis billones de dólares ('trillions' americanos) y si los tipos de interés no estuviesen intervenidos en un régimen de represión financiera, que obliga a los ahorradores conservadores a tomar riesgos y que favorece a los operadores de corto plazo.

Decíamos la semana pasada que a nivel técnico lo principal era ver si el S&P superaba o no los máximos del 6/8 de junio y lo curioso es que justo cuando estaba superándolos y se acercaba ya a los 3.300 puntos, el pasado jueves el S&P se dio la vuelta. Decíamos también que era importante ver si la corrección de los tecnológicas iba en serio, y hemos vuelto a ver esta semana caídas en el Nasdaq por encima de las del S&P o el Dow Jones. Caídas provocadas por algunos de los grandes nombres como Microsoft o Intel, que decepcionaron al mercado con sus previsiones a futuro, pese a los buenos números del segundo trimestre.

La última semana de julio es importante. Se publican resultados de varias compañías emblemáticas como Apple, Amazon, Facebook o Google, entre otras muchas. Hay muchos datos relevantes como la primera lectura del PIB americano del segundo trimestre, y de los PIB de China y de la zona euro y varios de sus miembros. Se publican también los pedidos de bienes duraderos de junio y los gastos e ingresos personales en EE.UU. Por supuesto, el mercado seguirá mirando los datos de peticiones semanales de desempleo en EE.UU. Además, se reúne la Fed y en Europa sabremos algo más de la letra pequeña del Plan de Reconstrucción.

Son muchos temas para unas Bolsas que siguen flotando en la abundante liquidez pero que pueden estar pasando de la narrativa de la vacuna a la narrativa del bajo crecimiento en el mundo post Covid. Unas Bolsas que amenazan con más volatilidad, en línea con el mensaje que traslada la fuerte subida del oro y el índice Vix, cerca ya de los treinta puntos.


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