Las previsiones de crecimiento global son moderadas, en torno al 3%. La temida recesión en EE.UU. no parece cercana. El crecimiento estadounidense sería muy inferior si no fuera acompañado de un fuerte déficit fiscal superior al 5% del PIB, con el consiguiente aumento de la deuda.
Los principales bancos centrales (Fed, BCE, BoJ) seguirán apoyando la economía y los mercados financieros tanto como haga falta. Un enfriamiento económico mayor del previsto, o incluso un descenso brusco de los mercados financieros provocaría nuevas medidas monetarias, vía bajadas adicionales de tipos o mayor inyección de liquidez vía compra de bonos u otros activos. Aunque la compra de acciones no está hoy encima de la mesa, dos bancos centrales como el Banco Nacional de Suiza y el Banco de Japón hace años que marcaron el camino.
Como muy bien señaló el Banco de Suecia, la expectativa de tipos negativos y liquidez abundante durante mucho tiempo provoca que el comportamiento de los agentes económicos se acabe adaptando a esta situación, haciendo más difícil la normalización de los tipos de interés.
Cuando la rentabilidad sin riesgo es negativa, y los tipos de interés aplicados a las nuevas deudas son históricamente bajos, o incluso negativos, la tentación de familias, empresas y Estados a aumentar el endeudamiento es obvia. Se deja de pensar incluso en que las deudas hay que devolverlas, sólo se refinancian a su vencimiento.
En el caso de los Estados miembros de la Eurozona, sólo las restricciones impuestas desde Bruselas, permanentemente incumplidas, limitan parcialmente el aumento de la deuda. En cualquier caso, financiándose a tipos negativos el incentivo a reducir sensiblemente la deuda existente, lo cual implica sacrificios, se convierte en una quimera.
La perpetuación de la situación monetaria actual amplía y eterniza el número y la supervivencia de las empresas zombies (aquellas que apenas pueden pagar los intereses de sus deudas, pero en ningún caso el principal). Sus acreedores, principalmente bancos, prefieren refinanciar a dichas empresas a aflorar la pérdida del impago. Este problema es global, con especial incidencia en los países emergentes con un alto componente del sector industrial. Supone un lastre para el crecimiento y la productividad, al limitar la inversión del resto de empresas ante una competencia zombi "financieramente subvencionada".
Cuanto más aumenta la deuda, más difícil es la normalización de la política monetaria. Cuanto más tiempo transcurre, es más evidente la consideración de la actual política monetaria como estructural y no meramente coyuntural. Por lo tanto, más lógico el cambio de comportamiento y adaptación de los agentes económicos a los tipos negativos y liquidez abundante.
Con tipos negativos se desincentiva el ahorro ante la falta de remuneración del mismo. Aun así, las necesidades futuras que pretendía satisfacer dicho ahorro siguen existiendo, no han desaparecido.
Cada vez más, los bancos repercuten a las empresas el coste negativo de la liquidez, de la tesorería. En las empresas existe el riesgo de cambiar la esencia de la tesorería, invirtiéndolo en activos con riesgo o sin liquidez, aumentando el endeudamiento en caso de necesitar hacer uso de esa tesorería que ya no está disponible.
La situación de bajos tipos durante largo tiempo, baja inflación y bajo crecimiento se convierte en un círculo vicioso de difícil salida sin sufrir grandes turbulencias. La permanente intervención de los bancos centrales ha conseguido anestesiar los distintos riesgos que han ido surgiendo y empujar a la asunción de más riesgo en las inversiones. Como consecuencia, las valoraciones de la renta variable suben, aunque los beneficios no lo hagan.
Si sirve de algo la historia, Japón fue el primer país en tener los tipos de interés a cero durante un largo periodo de tiempo. La bolsa japonesa llegó a tener un PER (Valor de la empresa /Beneficios) de más 70 veces. Ahora, con los mismos tipos de interés el PER apenas es 13 veces. Para que las subidas de las bolsas sean consistentes es imprescindible el aumento de los beneficios empresariales. Si no, la experiencia de Japón debe servir de advertencia.