Por qué la combinación 'crecimiento-inflación-bonos' parece decantarse hacia el lado alcista en las bolsas
En estas bolsas tan fascinantes que nos está tocando vivir, de nuevo la semana que ha puesto fin al tercer trimestre e iniciado el cuarto ha estado llena de señales y mensajes interesantes, que nos ayudan en esa tarea permanente y siempre inacabada de identificar y tratar de entender las tendencias de fondo que mueven a los mercados.
La primera observación es que, a pesar de que las tensiones en los tipos de interés han continuado, la nota dominante en las bolsas ha sido, en línea con lo que anticipábamos al terminar nuestro anterior comentario, la tranquilidad, con recortes, en general, suaves en la mayoría de los índices bursátiles tradicionales. Una segunda observación es que, tal y como viene pasando en las últimas semanas, las tecnológicas siguen impertérritas su camino alcista, sin que les afecten los tipos de interés, las tensiones geopolíticas o las noticias macroeconómicas. La tercera observación es que se confirma que la economía y las bolsas norteamericanas siguen yendo por delante y que el dólar, lejos de bajar como vaticinaba la legión de “dólar bajistas” cuando Trump llegó a la Casa Blanca, no para de subir y está ya a 1,125 dólares por euro. Y, finalmente, una cuarta observación es que las bolsas no parecen tener límite a la hora de suministrar cualquier cantidad de recursos que les demanden los gobiernos o las empresas, sobre todo si quienes solicitan financiación son el gobierno americano y las empresas tecnológicas, como Anthropic.
La conclusión de todo lo anterior es que al terminar el tercer trimestre y empezar el cuarto se confirma en cierto modo eso que algunos llaman la “resiliencia” de las bolsas y que nosotros preferimos interpretar más como un “ciclo bursátil alcista no convencional”. Es decir, un ciclo que, siendo alcista, no es alcista en el sentido tradicional, porque tiene unas características propias que lo diferencian claramente de los ciclos alcistas anteriores. La semana pasada nos referíamos a algunas de las características diferenciales de este ciclo alcista, como la extrema concentración y selección de las alzas en unos pocos valores, la divergencia o polarización también extremas entre valores que suben y que bajan, la autocorrección y relevo permanentes en el pelotón de los valores líderes y la apuesta radical por la innovación, que va unida al castigo bursátil de las empresas que no adoptan esa innovación como bandera. Podríamos, tal vez, decir que es el primer ciclo alcista de la era de la inteligencia artificial aunque, como también decíamos la semana pasada, lo que vemos en las bolsas va más allá de la IA y de las empresas directamente conectadas con la IA.
Esta interpretación del actual ciclo alcista casa bastante bien con lo que hemos visto en los índices esta última semana, y con lo que hemos visto todo el mes de septiembre y todo el tercer trimestre, al confirmarse la clara apuesta del dinero por las grandes tecnológicas y el simultáneo alejamiento de los valores más tradicionales. En la semana, el Nasdaq 100, que representa mejor que ningún otro índice a las grandes tecnológicas, ha subido un 0,65%, y el Nasdaq Composite un 0,45%, mientras que el Dow Jones ha bajado un 1,2% y el S&P un 0,27%. En Europa, el Eurostoxx ha bajado un 1% y el Dax un 0,7%, siendo aún mayores las caídas en el Ibex (-3,1%), en el Cac francés (-2,2%) y en el Mib italiano (-2,7%). Si miramos al conjunto de septiembre, el Nasdaq 100 ha subido un 3,2% en el mes, mientras que el Dow Jones ha bajado un 4,3% y el Eurostoxx un 2,4%. Y, si miramos al tercer trimestre completo, el Nasdaq ha subido un 2,5% mientras que el Dow Jones ha bajado un 2,7% y el Eurostoxx un 2%.
Hay otras cosas interesantes esta última semana, además de la renovada apuesta por la tecnología. Una de ellas es la también renovada apuesta por Estados Unidos frente a Europa. A principios de 2025, cuando Trump tomó posesión de su cargo como presidente, la opinión más generalizada era que el dinero saldría de Estados Unidos y vendría a Europa, y que el dólar se hundiría como consecuencia de las nuevas políticas económicas de Trump. Lejos de ser así, el dólar cerró el viernes en 1,125 dólares por euro, su nivel más alto de los últimos doce meses, y tanto el Nasdaq (+17% en lo que va de año) como el S&P (+12,8%) superan ampliamente al Stoxx 600, que sube un 6,6% desde el 1 de enero, al Eurostoxx, que sube un 7,7% o al Dax alemán que sube un 3%.
Tampoco se han cumplido los pronósticos de que las políticas comerciales del presidente norteamericano o su decisión de atacar Irán el pasado 28 de febrero iban a hundir la economía. Podrán gustarnos más o menos esas políticas o decisiones pero, a nivel económico, con los datos en la mano, lo que podemos decir es que la economía global creció el pasado año un 3,5% a pesar del temido “shock” externo de los aranceles. Y la estimación para este año es que el mundo crecerá un 3% pese a la crisis energética, que la AIE ha calificado como la mayor de toda la historia. En cuanto a la inflación, el año pasado fue, a nivel global, del 4,1%, y este año se estima que será del 4,7%, en ambos casos menos que la inflación global de 2024, que fue del 5,8%, o la de 2023, que fue del 6,7%.
Lo mismo podemos decir de los resultados empresariales. Veremos en breve los del tercer trimestre de este año pero, por ahora, lo que podemos decir es que han ido subiendo consistentemente, trimestre a trimestre, sin verse afectados por los aranceles de Trump en el 2025 o por la guerra de Irán en 2026.
Es bueno recordar todo esto ahora que la opinión dominante estima, con mayor o menor dosis de alarmismo, que la subida de tipos de interés va a hacer descarrilar tanto a la economía como a las bolsas. De momento, aunque ciertamente ha habido, como antes veíamos, un impacto en los índices más tradicionales y un impacto en la inflación, esos impactos son relativamente limitados, aunque la opinión general es que es cuestión de tiempo el que veamos impactos negativos muy relevantes en la economía y en los mercados financieros. No está del todo mal recordar que entre 2021 y 2026 hemos visto una subida del tipo del bono a diez años del Tesoro norteamericano (T bond) desde el 1,5% hasta el 5,27% al que cerró el viernes. En ese periodo el S&P ha subido desde 4.300 puntos hasta los actuales 7.722 de cierre del pasado viernes, es decir, un 44%.
Empezamos el cuarto trimestre con ese contraste entre la inquietud por la subida de tipos y la enorme expectativa que trae consigo la revolución de la inteligencia artificial. En esa combinación siempre compleja entre crecimiento, inflación, bonos y bolsa, los inversores parecen inclinarse, por ahora, hacia el lado alcista, y lo que sucedió el pasado viernes en los mercados, con subidas importantes en la sesión a pesar del muy pobre dato de empleo norteamericano de septiembre (creación de solo 29.000 empleos frente a la estimación de 84.000) invita a pensar si el motivo de las subidas, más allá del que la Fed vaya a encarecer más o menos el coste del dinero, pueda ser que se esté empezando a descontar un escenario económico muy positivo en términos de potencial de crecimiento, al calor de la revolución de la IA.
Es imposible responder con certeza a esa duda, pero es obligado planteárselo, tras casi dos años en los que el consenso del mercado ha venido cometiendo un error tras otro en relación con los grandes temas. Es obligado plantearse si tal vez las bolsas lo que nos dicen es que aquellas empresas o países innovadores y con buen balance financiero no tendrán ningún problema en crecer y ganar dinero en un mundo con el coste de financiación más alto, el mundo del 5%, mientras que las empresas o países con mal balance financiero o que no sean innovadores sí tendrán más dificultades en el futuro. En definitiva, las bolsas nos están diciendo que, si los beneficios de las empresas o de un conjunto relevante de ellas se mantienen, subidas de tipos y subidas de las bolsas pueden convivir.
Tal vez eso explique de forma coherente lo que hemos visto esta última semana. Explica lo que hemos visto en Francia, en un lado, y explica también lo que hemos visto en las grandes tecnológicas, en el lado opuesto. Y explica el nuevo récord histórico de la cotización de Nvidia tras anunciar su buyback (recompra) de acciones por 150.000 millones de dólares, o la caída semanal del 5,3% en Nike o el descenso del 5% en el índice sectorial de bancos europeos, por citar solo algunos ejemplos.
Esta semana, a la espera de que empiece la temporada de resultados empresariales del cuarto trimestre, y a la espera de ver cómo evoluciona la salida a Bolsa de Anthropic, hay pocos datos, entre ellos la publicación el miércoles de las actas de la última reunión de la Fed y la encuesta de sentimiento del consumidor americano de la Universidad de Michigan el viernes.
No esperamos grandes variaciones en los mercados.