La invisible financiación de la inteligencia artificial

Estados Unidos tiene una ventaja indiscutible frente al resto del mundo en la enorme capacidad de sus mercados de capital para financiar empresas e innovaciones tecnológicas, como el desarrollo de la inteligencia artificial en cantidades inigualables a ningún otro país.

El desarrollo de la inteligencia artificial en Estados Unidos, a diferencia de cualquier otra gran innovación tecnológica anterior como internet o el teléfono móvil, se está financiando no solo con recursos propios mediante ampliaciones de capital de las empresas, sino también, y de forma muy intensa, a través de la emisión de deuda a muy largo plazo.

La emisión de bonos relacionados con la inteligencia artificial asciende ya a unos 500.000 millones de dólares, de la que prácticamente el 40% corresponde a las grandes empresas denominadas “hiperescaladores”.

Sorprendentemente, en Estados Unidos, además de la emisión de bonos emitidos directamente por las empresas, se ha encontrado la forma para que una parte relevante de la deuda necesaria para el desarrollo de la inteligencia artificial no aparezca en los balances de las empresas beneficiarias.

Aunque los sistemas de financiación varían entre empresas, el esquema básico utilizado para la financiación de la construcción de grandísimos centros de datos es el siguiente:

• Meta, por ejemplo, crea una sociedad de propósito especial, o SPV por sus siglas en inglés. De dicha SPV, Meta solo controla el 20% del capital, mientras que el 80% restante es propiedad de grandes gestoras como Blue Owl o BlackRock, ambas socias de Meta en sus dos últimas SPV.
• Dichas SPV emiten bonos por la cuantía necesaria para acometer la construcción y puesta en producción del centro de datos. En las dos últimas SPV de Meta los importes han sido de 14.000 millones y 27.300 millones de dólares, respectivamente. Dichos bonos son adquiridos por aseguradoras y grandes fondos de inversión.
• La SPV es la propietaria del centro de datos. Firma un contrato de alquiler de las instalaciones con Meta a 20 años, pero con opción de renovar el alquiler cada cuatro años. Para reducir el riesgo de los bonistas, Meta ofrece una garantía de valor residual por la que, si no decide renovar el alquiler en algún momento, compensará a la SPV por la pérdida de valor del activo.

Las ventajas de este tipo de financiación para Meta y para el resto de las compañías que utilizan las SPV son notables:

• Al no controlar la SPV, no tiene que incluir en su balance toda la deuda de la SPV, que empeoraría notablemente su solvencia financiera y pondría en riesgo los límites de apalancamiento exigidos por bancos y por bonistas.
• En lugar de tener una enorme salida de caja para financiar toda la inversión en la construcción y puesta en funcionamiento de los centros de datos, pasa a tener un gasto operativo de alquiler.
• Incluso el compromiso de alquiler futuro no tiene necesariamente que incluir el importe del alquiler de los 20 años, sin ser considerado, además, dicho compromiso como deuda financiera.
• Hasta que no comienza el alquiler real, por estar ya disponible el centro de datos, no hay que reflejar ningún compromiso en el balance.

Se estima que los compromisos contractuales de este tipo, fuera del balance de las cinco grandes tecnológicas (Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta y Oracle) vinculados con infraestructuras de IA, superan los 1,65 billones de dólares. Estos compromisos no son bonos que se hayan emitido, sino las obligaciones futuras que tienen estas compañías y que no aparecen en el balance de las entidades.

Microsoft, por su parte, creó un vehículo en 2024 con BlackRock y varios fondos internacionales para formar un consorcio que pudiera llegar a conseguir la inversión de hasta 100.000 millones de dólares principalmente en centros de datos. Microsoft solo aporta una pequeña parte del capital, pero actúa como socio tecnológico e inquilino de los centros de datos, beneficiándose de las mismas ventajas comentadas para el caso de Meta. Se estima que los arrendamientos firmados, pero todavía no iniciados, de Microsoft ascienden a 329.000 millones de dólares.

Alphabet, la matriz de Google, va más allá. Utiliza el esquema de las SPV para sus propios centros de datos, pero también para financiar la infraestructura de las startups en las que invierte, asegurándose así la venta de sus propios chips (TPU).

Mediante este sistema se ha logrado un programa de financiación de 150.000 millones de dólares para Anthropic. El esquema es el siguiente:

• Google aporta una pequeña parte del capital de la SPV siendo Apollo y Blackstone los socios principales.
• La SPV emite deuda para financiar la compra de los chips TPU de Google.
• La SPV compra los chips a Google.
• La SPV alquila los chips a Anthropic, de la que Google posee el 14%.
• En el caso de impago del alquiler por parte de Anthropic, si se venden los chips por menos de lo que se consideraba que valían, Broadcom cubre la diferencia, pero solo para los inversores de los bonos con mejor calificación crediticia (bonos senior).

Broadcom es el socio de Google para fabricar sus chips TPU.

Esta es solo la primera parte. Continuará…