Las bolsas superan también la prueba de la Fed, pero la gran pregunta sigue ahí

La primera semana completa de cotización de SpaceX ha servido para confirmar que las bolsas están siendo capaces de encajar bien el giro copernicano de las grandes tecnológicas, que han pasado de inyectar grandes cantidades de dinero al mercado, vía recompras de acciones (“buy backs”) y dividendos, a detraer dinero del mercado, vía ampliaciones de capital y salidas a bolsa. Y, además, como decíamos la semana pasada, a hacerlo en una escala absolutamente desconocida en la historia, una escala inimaginable hace tan solo un año.

La aparente tranquilidad con la que las bolsas están respondiendo a ese cambio de escenario es aún más llamativa si tenemos en cuenta que, de forma simultánea, los Bancos Centrales están iniciando también un giro desde las políticas monetarias claramente expansivas, que han dominado la escena en los últimos veinte años, y que tuvieron su momento más intenso tras el Covid, hacia unas políticas monetarias, por decirlo así, menos amables con los mercados.

La semana pasada, el BCE subía los tipos de interés en la zona euro, en una decisión muy discutible que inevitablemente nos hace recordar los errores del BCE de Trichet en 2008 y 2011, cuando subió los tipos de interés para combatir la inflación y tuvo que rectificar poco después en ambos casos, porque en lugar de inflación, lo que vino fue una amenaza de deflación. Esta semana ha sido el Banco de Japón el que ha subido los tipos de interés un cuarto de punto, hasta el 1%, un nivel no visto desde 1995, es decir hace 31 años.

Pero donde están puestas ahora todas las miradas, porque es lo que realmente importa de cara a su impacto en la financiación de las grandes tecnológicas, es en la Fed, que acaba de celebrar su primera reunión bajo la presidencia de Kevin Warsh, tras la sustitución de Jerome Powell. El tono de la Fed fue, o al menos así lo entendieron los mercados, más duro de lo esperado o, por decirlo en la terminología habitual de los Bancos Centrales, más “halcón” que “paloma”. La inclusión en el comunicado de un compromiso explícito con el control de la inflación (“the Committee will deliver price stability”), junto al dato de que de los dieciocho miembros del Comité, nueve en total se decantan por alza de al menos una subida este año y solo uno cree en una bajada, siendo el resto de la opinión de que los tipos no cambiarán de aquí a fin de año, inquietó a los inversores, provocando una caída inmediata en Wall Street y una subida de los tipos de los bonos del Tesoro en la recta final de la sesión del viernes. La sesión de cierre semanal del jueves (el viernes fue festivo por el Juneteenth) se encargó de poner de nuevo las cosas en su sitio, con el Nasdaq 100 subiendo un 2,5% en la jornada y el S&P un 1%.

Pero ¿realmente la Fed se va a volver “hawkish”? ¿Vamos realmente hacia un endurecimiento monetario?

Kevin Warsh, siguiendo su propio consejo para la Fed, ha hablado poco de momento, pero es bueno recordar las ideas de fondo que manifestó en las entrevistas previas a su nombramiento. La idea central es que hay que devolver el poder al mercado. En consecuencia, la Fed no debe interferir en la asignación (“asset allocation”) y ni siquiera debe expresar su visión sobre la economía, porque es el mercado el que debe formarse su propia opinión y tomar libremente sus decisiones sobre dónde debe ir el dinero. El mercado no solo debe fijar los precios guiados por una “mano invisible” sino también formar su opinión guiado por una información “invisible”, no explícita. Las dos grandes novedades que introdujo Ben Bernanke hace una década y media, la previsibilidad de sus decisiones en base a la llamada guía (“forward guidance”) y la expansión cuantitativa del balance para inyectar liquidez a la economía (quantitative  easing o QE), están llamadas a pasar a mejor vida en el nuevo régimen de Kevin Warsh.

El otro pilar del programa de Kevin Warsh es la bajada de tipos. La idea es: vamos a reducir el balance de la Fed, pero vamos a expandir los balances privados fomentando el apalancamiento (leverage) y abaratando la financiación. Sobre este segundo tema, la bajada de tipos, Kevin Warsh no dijo nada el miércoles pasado, pero es una idea demasiado repetida en todas sus comparecencias y en todo su modelo conceptual como para pensar que haya podido abandonarla. Por eso no hay que descartar que, en lugar de las subidas de tipos, veamos bajadas de tipos a fin de este año o a principios del próximo, sobre todo si el petróleo sigue bajando.

Estaríamos, así, ante una repetición del 2018, que también fue año de elecciones de medio mandato (“mid term”), cuando la Fed de Jerome Powell convenció al mercado de que iba a subir tres veces los tipos de interés en 2019 y, al final, ante el desplome de los mercados en la Navidad de 2018, tuvo que anunciar precipitadamente un cambio de dirección y acabó bajando los tipos varias veces en 2019. Si el 2018 nos sirve como referencia, deberíamos estar tranquilos hasta que las “mid term” se celebren, y luego vendría algún posible susto si la Fed persiste en su “dureza”, susto que, a su vez, activaría nuevamente las políticas de apoyo monetario.

Todo lo anterior hay que meterlo en la coctelera, pero también hay otros ingredientes. El primero, el geopolítico. El petróleo, por debajo ya de 80 dólares tanto en el Brent como en el  crudo ligero americano (WTI), parece dar por sentado que el conflicto de Irán llega a su fin, por lo menos por ahora. El segundo ingrediente es la IA, que está provocando una rotación dentro de las megatecnológicas. La irrupción de las nuevas “trillion dollar companies”, que estos días han incorporado a dos nuevos miembros como Micron y la surcoreana SK Hynix, ha cambiado el mapa de las megatecnológicas y de las “big five”,  luego ampliadas a las “siete magnificas”; hemos pasado ahora a las MANGOS (Meta, Anthropic, Nvidia, Google-Alphabet, OpenAI y SpaceX) a las que se irán sumando las nuevas compañías del trillón de dólares, los Micron, AMD, Broadcom, o Marvel, por citar solo algunas.

Muchos cambios, en definitiva, pero una constante que permanece, y esa constante es el liderazgo de las megatecnológicas. El Nasdaq 100, que engloba a las mayores compañías de tecnología, ha subido un 2,6% la pasada semana, y en el año sube un 20,4%. Y eso que todavía no cuenta entre sus miembros con SpaceX, que ha subido un 15% en la semana. El Nasdaq Composite, que engloba a tecnológicas más pequeñas, ha subido un 2,4% en la semana y en el año sube ya el 14%. El S&P ha subido un 0,9% en la semana y el Dow Jones un 0,7%, pero, en el año, el S&P y el Dow se quedan muy atrás respecto a las tecnológicas. Y lo mismo les pasa a las europeas. El EuroStoxx sube un 8,7% en el año, el Dax un 2% y el CAC un 3,3%. Solo el Ibex, con su subida de casi el 12% desde el uno de enero, y el MIB italiano, con su subida del 17,6%, presentan cifras dignas. Y, realmente, para ver cosas comparables al Nasdaq hay que ir al Nikkei, que ha subido un 7,9% en la semana y acumula una subida del 41,5% desde el uno de enero, o al Kospi, que ha subido un 11,4% en la semana y sube un impresionante 114,8% desde que empezó el año. En ambos casos, Nikkei y Kospi, las tecnológicas aportan una parte importante de las subidas. Igual que en las bolsas americanas, con casos como Nvidia, que sube un 15,5% en lo que va de año, o Micron, que subió un 15,5% la semana pasada y avanza ya un 297% en el año, o como AMD, que sube un 151% desde el uno de enero; o ARM Holdings, que sube un 302% en el año, o Alphabet, que sube un 17% en el año. Ante esas subidas tan impresionantes poco importa que otras tecnológicas recorten, como Meta, con su caída del 12,5% en lo que va de año, o Microsoft, que recorta un 21% desde enero. Tampoco importa demasiado que sectores como la consultoría se desplomen, como Accenture, que cayó un 18% en la sesión del pasado jueves y que ha perdido un 52% en lo que va de año.

La gran creación de valor está en las grandes compañías tecnológicas y esas compañías deben invertir a gran escala, y ahí está precisamente la gran pregunta, a saber, si los mercados financieros van a ser o no capaces de facilitar la enorme financiación necesaria para esas inversiones. Las señales, de momento, son buenas, al ir superando las bolsas y los mercados de bonos algunas pruebas, pero, en nuestra opinión, para que esas señales se confirmen será necesario el apoyo de la Fed, y eso conecta con la inflación y con la evolución del precio del petróleo y de la energía en general.

De momento, esta semana, en la parte macro, además de los PMIs europeos de junio, en EE. UU. se publica el jueves el deflactor de gastos personales (PCE deflator) de mayo, que se espera que muestre una cierta relajación frente al dato de abril, y el viernes el informe de sentimiento del consumidor de la Universidad de Michigan, que se espera también que refleje una cierta rebaja en las expectativas de inflación. En cuanto a resultados, los más importantes son, sin duda, los de Micron, que publica el miércoles tras el cierre del mercado, aunque también publica sus cifras FedEx el martes.

Esperaríamos una semana tranquila apoyada por avances en las negociaciones sobre Irán.