Cuando medidas inicialmente coyunturales y transitorias se usan durante un largo periodo de tiempo de forma ininterrumpida, crean adicción, se convierten en permanentes y pierden su eficacia. Lo mismo que los médicos recomiendan no abusar del consumo de antibióticos porque acaban perdiendo sus efectos beneficiosos, la actual política monetaria se ha convertido en permanente, siendo su eficacia cada vez menor.
Una de las medidas adoptadas por el BCE en su reunión de la semana pasada que ha pasado bastante desapercibida en los análisis, es la aplicación de un nuevo programa de compra de bonos (QE: Quantitative Easing) de 20.000 millones de euros al mes de forma indefinida. La gran diferencia respecto a todos los programas anteriores es que el nuevo programa de compras no tiene fecha de finalización. En todos los programas precedentes, existía un límite temporal de vigencia del plan. Al vencimiento del mismo, el Consejo de Gobierno del BCE debía aprobar explícitamente una extensión del mismo. De no aprobarse de nuevo, el plan de compras dejaba de aplicarse.
Dada la división existente dentro del órgano decisor de la política monetaria del BCE, tiene mucha relevancia que ahora para poner fin a las compras mensuales de bonos de 20.000 millones sea necesario contar con una mayoría del consejo. La oposición de los representantes de Alemania, Holanda, Austria, Finlandia o Estonia, pese a su indudable peso político, no es suficiente para frenar la perpetuación de las compras de bonos.
Aun así, no tardarán en producirse tensiones dentro del BCE por la necesidad de modificar las normas actuales de compras de bonos establecidas por el propio BCE para seguir aplicando el programa de compras.
La compra de bonos de cada país se realizará de forma proporcional a la participación de cada país en la Clave de Capital del BCE (participación en el "capital" del BCE). Así, se comprarán el 18% en bonos alemanes, mientras que sólo se comprará un 8,3% en bonos españoles.
El límite de cada emisión que puede adquirir el BCE es del 33%.
Dado que Alemania presenta un superávit presupuestario y, por tanto, cada año emite menos bonos de los que vencen, la escasez de bonos alemanes y la presión compradora por parte del BCE hace que los precios de dichos bonos suban y los tipos de interés se sitúen incluso en negativo. En apenas un año, el BCE habrá llegado al límite del 33% de activos comprados de los bonos alemanes entre 1 y 30 años. Para que pueda seguir comprando bonos el BCE se verá obligado a modificar sus normas actuales: o bien modifica la proporción de compra de bonos de los distintos países en función de la Clave del capital, o bien amplía el porcentaje de bonos que puede poseer de una emisión.
En cualquier caso, y a pesar del regalo envenenado de Draghi, al dejar un QE perpetuo a su sucesora, el mantenimiento en el tiempo de la compra de bonos requerirá la modificación de las normas actuales, lo cual creará considerables tensiones dentro del BCE. Ni siquiera se discute el escaso efecto positivo que tenga esta política.
El propio exvicepresidente del Banco Nacional de Suiza, Danthine, que fue uno de los miembros que aprobó situar el tipo de referencia suizo en el -0,75% en 2015, reconoce ahora que es escéptico sobre si los tipos negativos pueden ayudar a impulsar la demanda. En cualquier caso, ya no discute si la actual política monetaria es efectiva o no, sino si es posible salir de esta situación y "normalizar" la política monetaria en algún momento futuro. Cuanto más tiempo transcurra, más difícil será dejar de dopar al sistema con más y más liquidez, a pesar de sus escasos efectos beneficiosos.