La contundente actuación de los bancos centrales está llevando las valoraciones de muchos activos financieros a niveles inimaginables hace poco tiempo. Existe el convencimiento de que las políticas de los bancos centrales de tipos de interés cero, o incluso negativos, las ingentes compras de bonos y las líneas de financiación extraordinarias a la banca en condiciones excepcionales (tipo TLRO) son medidas permanentes. Llegado el vencimiento de cada una de las medidas, no le quedará más remedio al banco central correspondiente que renovar las mismas incluso en mayor cuantía.
El fracaso de la Reserva Federal al intentar normalizar los tipos de interés y reducir su balance, al tener que dar marcha atrás de forma precipitada en la última parte de 2019, y el incumplimiento reiterado del BCE respecto al inicio de la normalización de sus políticas de finalización de compra de bonos y posteriores subidas de tipos de interés, avalan la percepción generalizada de un apoyo permanente de los bancos centrales.
El efecto en las valoraciones se está produciendo no sólo en los bonos que compran los bancos centrales, sino que se está extendiendo a otros activos. Cuando la Reserva Federal o el BCE compran determinados bonos, pone dinero en las manos de los vendedores que tienen que reinvertir. En el proceso de reinversión, se buscan activos que aporten algo de rentabilidad, provocando una subida de su precio y, en consecuencia, una bajada de la rentabilidad.
Nada mejor para entenderlo que un caso práctico. Hace tres años, el Tesoro austriaco, que disfruta de una de las mejores calificaciones crediticias (AA+) decidió emitir un bono a 100 años al 2,1%. Dichos bonos no pueden ser adquiridos por el BCE por tener un vencimiento superior a los 30 años. Aun así, dado que son escasos los bonos con dicho rating que aporten una rentabilidad mínimamente positiva y ante la obligación de muchos inversores institucionales de invertir en bonos con elevado rating, dicha emisión se colocó sin problemas pese al "bajo" tipo de interés ofrecido y a lo lejano del vencimiento del bono.
La evolución del precio del mencionado bono ha sido espectacular. En menos de tres años se ha revalorizado más del 90%. La única explicación es el desplome generalizado de los tipos de interés de los bonos soberanos por la intervención del BCE. Así, si alguien adquiriera dicho bono en el mercado al precio actual, recibiría una rentabilidad de apenas el 0,74% al año.
Aprovechando la coyuntura, el Tesoro austriaco acaba de emitir un nuevo bono a 100 años, con vencimiento en 2120, con un cupón del 0,85%, algo superior a la rentabilidad que ofrece el bono anterior con vencimiento a 2117. Las peticiones de los inversores para suscribir este nuevo bono han sido de más de 17.000 millones de euros, más de ocho veces el importe de la emisión (2.000 millones de euros). Puede parecer una locura invertir en un bono a 100 años a tipo inferior al 1%. Lo mismo parecía hace tres años respecto al bono centenario con un cupón de apenas el 2,1% y ha sido una de las inversiones más rentables en los últimos dos años y medio.
Estas situaciones se parecen cada vez más a un sistema piramidal (Ponzi scheme). Funciona mientras continúe la inyección de liquidez por parte de los bancos centrales y el mantenimiento de los tipos de interés en mínimos. De momento queda lejos la posible normalización de la política monetaria ultraexpansiva de los bancos centrales.
En cualquier caso, hay que ser conscientes de los riesgos asumidos y de la volatilidad creciente en determinados momentos de incertidumbre. En el caso del bono austriaco con vencimiento en 2117, la caída de precio en escasos días desde su nivel máximo ha sido del 33%, habiendo recuperado sólo un tercio de dicha caída.
El caso del bono austriaco a 100 años ejemplifica cómo está afectando la liquidez al conjunto del mercado de bonos, incluso a los que no son adquiridos por el BCE. A su vez, esta ingente liquidez, y las escasas alternativas de inversión con rentabilidad, son la causa principal de las subidas de las bolsas.
Los bancos centrales están empujando a los inversores, institucionales y particulares, a tomar más y más riesgo. El mensaje (no deseado) de los bancos centrales es interpretando por los inversores como "esto es jauja".