El euro ha cumplido 20 años de vida. Durante estas dos décadas, los diferenciales de tipos de interés de los bonos soberanos de los distintos Estados miembros han sufrido fuertes variaciones, con distintos estados de percepción de riesgo.
Una de las ventajas esgrimidas a favor del euro antes de su entrada en vigor era la posibilidad que tendrían las empresas y los tesoros de financiarse a tipos similares a los de los países con menor tipo de interés, principalmente Alemania. Los diferenciales de tipos de interés siempre se han medido como diferencia entre los tipos a diez años de un determinado tesoro y el tipo de interés del bund alemán a diez años. A esta diferencia se le denominó "prima de riesgo", considerado los bonos emitidos por el tesoro alemán como el activo sin riesgo.
Antes de la entrada del euro, cuando cada tesoro emitía bonos en su propia divisa, el mercado exigía una "prima de riesgo" que se plasmaba en un mayor tipo de interés ofrecido en la emisión de bonos. En el año 1995 dicho diferencial era superior a 500 puntos básicos (5%) en el caso de España y superior a 650 pb en el caso de Italia. La posibilidad de devaluaciones de la moneda de emisión justificaba dicho diferencial. De hecho, entre 1992 y 1995 España devaluó la peseta cuatro veces, perdiendo un 25% de su valor. Con la entrada en vigor del euro dicho temor de devaluación de la moneda de emisión de los bonos soberanos desapareció y, en consecuencia, las primas de riesgo se redujeron a la mínima expresión. Los reducidos diferenciales se justificaban principalmente a la diferencia de liquidez de los distintos bonos, no tanto a la solvencia de los emisores. El bono español llegó tener una "prima de riesgo" negativa con el bund alemán. Es decir, el tesoro alemán tenía que ofrecer un tipo de interés superior al ofrecido por el tesoro español en la emisión de bonos.
Esta percepción de ausencia de riesgo comenzó a variar tras la quiebra de Lehman Brothers, finalizando un largo periodo de estabilidad. Con el rescate de Grecia y Portugal y la crisis de deuda italiana y española de 2011 y 2012, el mercado empezó a exigir una prima de riesgo adicional a los bonos de los países periféricos ante un eventual riesgo de impago, como el acontecido con los bonos griegos. La prima de riesgo portuguesa llegó a 1.500 pb, y la española y la italiana superaron los 600 pb. Sólo la intervención del BCE y la política de "Whatever it takes" de Draghi lograron minorar significativamente las primas de riesgo, pero sin volver a los niveles anteriores a la crisis.
Observando el gráfico histórico, es evidente que en algún momento la percepción del riesgo de los bonos periféricos ha sido errónea: o no tenía sentido que no existirá prácticamente prima de riesgo desde el nacimiento del euro hasta el estallido de la crisis financiera, o la diferencia de primas de riesgo actúales no están justificadas.
Desde la entrada en vigor del euro ningún Estado miembro emite bonos en su propia moneda nacional, sino en euros. Por tanto, ante la imposibilidad de emitir moneda (euros) para hacer frente a los vencimientos de deuda, la posibilidad de un eventual evento de impago es evidente, al menos en teoría. Ahora bien, es muy improbable que, ante un hipotético impago del tesoro italiano, la propia dinámica del mercado no llevara a un impago de la deuda española y portuguesa, y quizás la francesa. Sólo hay que observar la similitud de comportamiento de ambos diferenciales, español e italiano, durante la crisis de deuda de 2011-2012, pese a que las situaciones de ambos países eran distintas.
En definitiva, parece evidente que la complacencia reflejada en las primas de riesgo desde el nacimiento del euro hasta el inicio de la crisis era un exceso y no contemplaba todos los riesgos reales. Ahora la pregunta es si el euro se puede permitir diferenciales tan amplios entre los bonos de los distintos países miembros. Su mantenimiento en el tiempo es insostenible sin causar graves perjuicios para la economía del país que los sufre, ahora Italia.