La trampa del estímulo permanente

por Jesús Sánchez Quiñones
08 marzo 2019

La situación de tipos de interés ínfimos, e incluso negativos, existente actualmente en Europa, puede durar mucho más de lo esperado. El BCE pospone, una vez más, la primera subida de tipos y el inicio a la normalización monetaria. Dadas las previsiones de crecimiento económico para los próximos dos años, no se ve momento en el horizonte en el que comience la normalización.

Aunque los bancos sigan manteniendo más de 630.000 millones de euros depositados en el BCE, asumiendo un coste del 0,4%, el Banco Central insiste en inyectar más liquidez para reactivar el crédito y el crecimiento del área. Es posible que las familias se endeuden más, pero esto sólo conseguirá traer consumo futuro al presente. Esta medida no aumenta la capacidad de crecimiento de la economía europea y, además, mantiene la dependencia a los estímulos monetarios a futuro.

Con todas las diferencias existentes entre Japón y la Eurozona, que son numerosas y de calado, la experiencia nipona pone de manifiesto la dificultad de acabar con los estímulos monetarios una vez que la economía y los mercados financieros se han convertido en adictos al dinero fácil y barato.

Se cumplen 20 años desde que el Banco de Japón (BoJ) situó los tipos de interés a cero por primera vez en 1999. Dos décadas más tarde, el BoJ sigue inyectando estímulos: los tipos de referencia están en negativo desde 2016; compra de bonos soberanos, siendo el principal demandante de los mismos; fija los tipos de los bonos a largo plazo, teniendo como objetivo que el tipo del bono a diez años sea cero; además de bonos soberanos compra bolsa nipona, siendo el principal tenedor de ETFs sobre los índices japoneses. Japón se ha convertido en un país adicto a la deuda. Cada año, el BoJ adquiere una cantidad de bonos soberanos superior a la cantidad emitida por el Tesoro japonés para financiar el déficit público. Se encuentra inmerso en una dinámica difícil de romper.

 

 

A pesar de todas estas actuaciones durante dos décadas, el BoJ no ha conseguido acercarse a su objetivo de inflación, ni ha sido capaz de dejar de aportar estímulos permanentes sin que su economía se resienta. De forma recurrente necesita nuevas dosis de deuda, aunque no generen crecimiento.

La Eurozona no es Japón. El país nipón tiene un gobierno, un tesoro y un banco central. En la práctica, el déficit del Estado nipón se financia con bonos emitidos por el Tesoro japonés que son adquiridos por el BoJ. En la Zona Euro, por el contrario, conviven 19 gobiernos, 19 tesoros que emiten bonos en una moneda que no controlan y un único banco central. Los acuerdos para acometer nuevas medidas "contundentes" de estímulo monetario suelen requerir momentos previos de alta tensión como los vividos en 2011 y 2012. Mientras tanto se siguen repitiendo las medidas de "barra libre de liquidez" y tipos negativos.

Es obvio que los gobiernos europeos desean más dosis de deuda barata y liquidez abundante. Esto puede impedir el dolor asociado a los ajustes necesarios para aumentar la capacidad de crecimiento, pero no es una solución a largo plazo. La decisión del BCE de poner en marcha una nueva ronda de liquidez abundante a tipos nulos (TLTRO III), es la confirmación de que la japonización de la economía europea es cada vez más intensa. Nos encaminamos a una larga etapa de bajo crecimiento, baja inflación, bajos tipos de interés y bajos retornos de los activos.


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